/ B&F Plus / Koliko vrede državne kompanije: Sitno nam se piše
BiF Analize Čitajte B&F online

Koliko vrede državne kompanije: Sitno nam se piše

This post has already been read 737 times!

Ko god da se nakon izbora ustoliči u fotelji čuvara državne kase, pogled će mu se veoma brzo zaustaviti na vitrini sa „porodičnim srebrom“, napisao je u martovskom broju Biznisa & Finansija, naš saradnik Nenad Gujaničić. I zaista to se i desilo. Novi premijer Aleksandar Vučić najavio je da će Telekom Srbije morati da se proda. Izvesno je dakle da će se balast nagomilanih dugova i budžetski deficit na vrhuncu, barem delimično, pokrivati prodajom državne imovine. Iako je teško govoriti o preciznijim sumama, nesumnjivo je da je njena vrednost na apsolutnom tranzicionom minimumu.

Novu vladu dočekaće usvojeni budžet sa deficitom od oko 2,4 milijarde evra, što bi moralo da zastraši svakog političara kome nije strano poimanje razlike između miliona i milijarde. Za finansiranje ovog procepa između prihoda i rashoda ne „ginu“ nam nove emisije dužničkih hartija, ali je veliko pitanje da li će to biti dovoljno da se pokriju narasli minusi. Gotovo je izvesno da će se ove ili naredne godine nagomilane dužničke obaveze i novonastali deficit finansirati prodajom državne imovine.

Vrednovanje

 

Teško je dati neku detaljniju procenu vrednosti državne imovine, kako zbog njenog nemuštog popisa tako i zbog kompleksnosti postupka, ali je sasvim sigurno je reč o apsolutnom minimumu u dosadašnjem toku tranzicionog perioda. Na ovo svakako ne utiče samo nezavidna situacija u kojoj se država (prodavac) nalazi, s obzirom da su ovdašnje dužničke muke poznate i poslednjem potencijalnom investitoru koji bi se mogao pronaći. Otežavajuća okolnost jesu i dalje vidljivi obrisi svetske ekonomske krize, ne samo u našoj zemlji, što doprinosi depresiranoj vrednosti pojedinih oblika imovine usled smanjene tražnje na globalnom tržištu.

zgrada telekoma nb 02

I dok bi se spomenuti faktori mogli koliko-toliko  ublažiti, izuzetno loše upravljanje i nizak potencijal ovdašnjeg tržišta su u kraćem vremenskom periodu teško premostive prepreke ka povoljnijoj evaluaciji ovdašnjih kompanija. Nizak nivo primene standarda korporativnog upravljanja, i veliki uticaj političkih partija, na poslovanje čine finansijske rezultate izuzetno lošim što u velikoj meri diskontuje vrednost ovdašnjih kompanija u odnosu na pandane iz privreda sličnog nivoa razvoja. Naravno, preuzimanjem ovdašnjih državnih preduzeća ovaj negativni uticaj bi se lako mogao eliminisati (nije li primer NIS-a to najslikovitije pokazao), ali upravo taj dodatni napor u uspostavljanju reda u kompanijama čini najveći deo diskonta koji potencijalni kupci zaračunavaju. I na kraju, ovdašnje tržište satkano od potencijala kupovne moći svakog stanovnika ponaosob predstavlja izrazito negativan faktor u vrednovanju onih domaćih kompanija koje su većim delom usredsređene na ovdašnje tržište. Nizak standard stanovništva, potrošnja koja pada dramatičnim stopama nekoliko godina zaredom, dodatni su faktori koji potencijal ovdašnjeg tržišta čine skromnim, samim tim i konkurenciju za ulazak  na njega.

Tender po tender

 

Ubrzo nakon sprovedene privatizacije odnosno pronalaženja strateškog partnera krajem 2008, Naftna industrija Srbije postala je najuspešnija domaća kompanija po svim relevantnim pokazateljima. Činjenica da je ovo preduzeće trenutno na Beogradskoj berzi vrednovano svega 1,3 milijarde evra morala bi dobro da zabrine ovdašnje kreatore ekonomskog ambijenta, ne samo sa aspekta potencijalne prodaje nekog od preostalih državnih preduzeća.

A kada se o tome govori, prvi pik na talonu uvek je državni telekomunikacioni operater, Telekom Srbija, čija je prodaja pre tri godine neuspešno sprovedena kada je odbijena jedina ponuda prispela na tender (Telekom Austrije ponudio 950 miliona evra za 51 odsto akcija). Aktuelna situacija verovatno nije nimalo bolja, što državni zvaničnici najočitije pokazuju čuvanjem ovog preduzeća ispod „staklenog zvona“ uprkos tome što su odavno ispunjeni svi zakonski uslovi za njegovo listiranje na berzi. Očekivana cena se ne bi svidela ovdašnjim političkim zvaničnicima,  ali ova činjenica svakako neće zaustaviti tržišne trendove koji su neumoljivi. A oni govore da je konkurencija u ovom sektoru sve jača, dok državna kompanija sve manje investira u razvoj, a više u ostvarenje partijskih i populističkih ciljeva (bilo da je u pitanju održavanje velikog broja zaposlenih ili zaduživanje za kupovinu sopstvenih akcija). Premda je lani ova firma prema rečima uprave ostvarila profit od oko 135 miliona evra, očito da je da se na tržištu teško može dostići njena poslednja procenjena vrednost od 2,4 milijardi evra. Izvesnije je da bi njena prodajna cena mogla biti u rasponu 1,5-2 milijarde evra, verovatno bliže donjem pragu ovog cenovnog raspona.

Potencijalno najvrednije domaće preduzeće, Elektroprivreda Srbije, lani je prema navodima uprave ostvarilo iznenađujuće visoku dobit (blizu 200 miliona evra), ali bi ipak trebalo staviti veliku ogradu na ovaj nalet optimizma sve do objave zvaničnih finansijskih izveštaja. Ovo preduzeće je takođe sputano velikim brojem partijskih činovnika ali i obavljanjem socijalne funkcije što je duži niz godina, pa i decenija, stavilo u totalni zapećak njegovu razvojnu funkciju. Knjigovodstvena vrednost ove kompanije je krajem 2012. iznosila preko 7 milijardi evra, te bi njeno vrednovanje od potencijalnog strateškog partnera na ovom nivou bio izuzetno veliki uspeh (kao u slučaju privatizacije EPCG koju je italijanski A2A vrednovao neznatno preko knjigovodstvene vrednosti – milijardu evra). Ipak, koliko bi ovo teško bilo dostići najbolje pokazuje primer českog ČEZ-a, kompanije koja ima sličan broj zaposlenih kao EPS a koji na berzanskom tržištu vredi oko 10,5 milijardi evra – premda je lani ostvario dobit od 1,3 milijarde evra. Jasno je, naravno, da će scenario krajnje privatizacije EPS-a biti verovatno poslednji mogući, jer bi sa sobom nosio mnoge negativne poene u javnosti poput poskupljenja struje, smanjenja broja zaposlenih, gubitka raznih privilegija i slično.

 

Kada je u pitanju finansijski sektor, država raspolaže sa vodećim kompanijama u segmentu bankarstva i osiguranja. Komercijalna banka je druga po veličini na tržištu sa udelom od oko 12 odsto, dok je njena tržišna kapitalizacija na Beogradskoj berzi svega oko 250 miliona evra. Državni vlasnički udeo vredi tek kao nedavno sprovedena dokapitalizacija od strane države, te je izvesno da eventualna privatizacija ne bi imala velikog lukrativnog efekta po budžet premda bi se mogla očekivati solidna premija na aktuelnu tržišnu cenu. S druge strane, Dunav osiguranje ne bi mogao začepiti ni najmanju rupu u državnoj kasi, a ukoliko se aktuelni poslovni trendovi nastave, pre će biti deo rashodne strane budžeta. Ovo najveće domaće osiguranje već duži period zanemaruje tržišne principe funkcionisanja, te bi se morao desiti značajan diskontinuitet sa takvom politikom da bi ono sačuvalo i održalo tržišnu poziciju. Dunav ostvaruje godišnju premiju od oko 150 miliona evra, a gotovo je izvesno da je nemoguće naći strateške partnere čija bi ponuda parirala visini premije (nedavno je hrvatsko Croatia osiguranje privatizovano na ceni 0,8 x premija, dok se slovenački Triglav na Ljubljanskoj berzi trenutno kotira na oko 0,5 x ostvarene premije).

Naravno, ovo nije kraj liste većih državnih preduzeća, ali ostatak spiska je još više opterećen poteškoćama kakve može izroditi samo višegodišnji kontinuitet partijske i netržišne privrede. Tako je izvesno da se problemi Železnica, Srbijagasa, Galenike i drugih preduzeća moraju godinama sanirati pre nego  što se ove kompanije dovedu u ravan tržišnog poslovanja i interesovanja potencijalnih strateških partnera. S druge strane, kompanije direktno vezane za resurse takođe zahtevaju ozbiljno restrukturiranje i reorganizaciju premda su pojedine poput RTB Bor zbog rasta cene sirovina dobile na atraktivnosti. Ipak, uprkos tome, i ova kompanija kao i sva ostala državna preduzeća neminovno zahtevaju drastičnu promenu principa poslovanja i istinsku korporativizaciju, koja se, nažalost, na ovdašnjim prostorima usled visokog stepena partokratije očito može ostvariti isključivo promenom vlasničke strukture.

Piše: Nenad Gujaničić

 

Send Us A Message Here

Your email address will not be published. Required fields are marked *

Close