Razlog zbog koga se kreatori politika centralnih banaka toliko plaše trenutnog deflatornog pritiska je u tome što je deflatorna dinamika naročito opasna u privredama opterećenim visokim javnim i/ili privatnim dugom, što praktično obuhvata sve razvijene ekonomije. Miks je u svakoj zemlji drugačiji, ali je problem isti. Mnogo se govori o ogromnom japanskom suverenom dugu, ali je tamo opterećenje privatnim dugom manje problematično. Obrnut je slučaj u Švedskoj ili Kanadi, gde je opterećenje javnog duga prilično skromno, ali je nivo privatnih dugovanja alarmantan, naročito u vezi sa stambenim kreditima. Ujedinjeno kraljevstvo (UK) je u dvostrukom problemu, itd.
Dakle, u svetu slabog rasta i deflatornog rizika vidimo da tema valutnih ratova dobija na značaju. Razlog tome je što kreatori politika centralnih banaka osećaju da mogu da spreče deflatorne rizike i stimulišu rast na marginama jedino putem devalvacije valuta u odnosu na druge valute. Učtivi izraz za rat valuta je: „konkurentna devalvacija“. Ideja je da se uveze potražnja putem konkurentnih izvoznih cena i spreči pad opšteg nivoa cena jer se time apsorbuje potražnja iz ostatka sveta kako bi privreda nastavila da radi, a uvozne cene ostale stabilne. Problem sa konkurentnim devalvacijama, tj. opštim ratom valuta, odmah postaje jasan čim previše igrača u globalnoj ekonomiji oseti potrebu da oslabi svoje valute. A ne mogu svi imati slabiju valutu!
Prvi pristup obezbeđivanju neatraktivne valute je smanjenje kamatnih stopa, sve dok to ne izaziva preuzimanje prekomernog rizika ili kreditnog rasta u zemlji. Ali šta se dešava onog trenutka kada kamatne stope dostignu nulu? Zavisi. U nekim slučajevima, centralne banke su dodatno olabavile politiku enormnom kupovinom aktive, poznato kao kvantitativno popuštanje, kojim se ubrizgava više novca u privredu kroz bankarski sistem. Američke Federalne rezerve, Japanska banka i Evropska centralna banka su veliki zagovornici kvantitativnog popuštanja, u različitoj meri, tokom poslednjih nekoliko godina.
Ostale centralne banke su pokušale da utiču direktno na valute i uvele negativne kamatne stope, u čemu se naročito istakla Švajcarska narodna banka (SNB), koja je snizila stope do neverovatnog negativnog nivoa od -0.75% prošlog meseca, jer je pokušaj da direktnim intervencijama svoju valutu održi jeftinom 15. januara doživeo tešku propast, kada je SNB bila primorana da odustane od odbrane kursa. Danska je takođe snizila stope do -0.75% kako bi održala vezanost za evro dok je Švedska centralna banka snizila stope na depozite na -0.1%, u prvom naletu. Očigledan cilj ovog poteza je da oslabi švedsku krunu kako bi izbegla rastuće naginjanje Švedske ka deflatornoj dinamici. Negativne stope samo odvraćaju ljude od toga da drže depozite u određenoj valuti.
One ne stimulišu banke da pozajmljuju ili povećavaju potražnju u privredi. A uzmite u obzir nekoga ko ima skromnu ušteđevinu u Švajcarskoj. Zar ne bi bilo bolje da drži gomilu novčanica od 1000 franaka „u slamarici“ nego da drži sredstva na računu sa negativnim prinosom u banci ili u državnim obveznicama sa negativnim prinosom? Na kraju krajeva, prinos na gotovinu je bar 0.0! Zapravo, negativne stope su znak politike ludila i ne mogu dugo da potraju.
Problem sa trenutnim pristupom otkupa aktive i negativnim stopama je ponovo taj što to svi rade. Slučaj SAD je primer velike centralne banke koja je prestala sa kvantitativnim popuštanjem i po svoj prilici se približava prekretnici kada će podići kamatne stope, ali tržište je i dalje opravdano skeptično u pogledu toga da li i koliko mogu da podignu stope kada se ostatak sveta zaglibio u deflatorno okruženje sa sniženim stopama i kvantitativnim popuštanjem.
Šta je onda sledeće što će se desiti? Teško je reći. Ako budemo nastavili sa temom valutnih ratova do krajnjih granica, postoji rizik da valutni ratovi prerastu u trgovinske ratove, pa čak i u prave ratove. Rizik od ovakvog ishoda dramatično raste ako Kina preduzme sudbonosni korak ka revalorizaciji svoje valute, juana. Kako je Kina “svetska fabrika“ , to bi značilo još jedan ogroman deflatorni talas koji bi preplavio svet.
Čak iako Kina ne uspe da devalvira, pretpostavljam da će svet ostati zaglibljen u ovom okruženju veoma niskih stopa jer je teško generisati inflaciju kada su svetske cene roba pale, rast je slab, a prekomerni kapaciteti ogromni. Takođe, američke Federalne rezerve su stopirale politiku likvidnosti dolara koja je vladala od 2010. do pred kraj 2014. godine pod različitim uticajima QE, kada su federalne rezerve konačno ukinule program kupovine aktive u oktobru 2014.
Kako se čini u ovom trenutku, nije sigurno da će se rat valuta nastaviti. Sumnjam u to da Federalne rezerve neće uspeti da normalizuju politiku do umerenog nivoa pre nego što ulete ili u preveliko jačanje dolara ili novu rundu slabljenja privrede, ili oba. U tom slučaju Federalne rezerve će biti primorane da se ponovo uključe u konkurentnu devalvaciju tj. igru sa ratom valuta. A do tada, bilo da je to tokom sledećih šest meseci ili za dve godine, strahujem da ćemo dostići tačku u kojoj ćemo shvatiti da je politika centralne banke tokom poslednjih 5-6 godina bila velika greška. Ponudila nam je samo način da se pretvaramo da nemamo ogroman dužnički problem i problem sa monetarnim sistemom. Ponovo ćemo otkriti razmere tog problema ako se ostvari najveći strah kritičara centralne banke – da kvantitativno popuštanje i nulte kamatne stope stvore ogromne rizike po finansijsku stabilnost kada tržište postane pregrejano da bi se srušilo kada politika centralne banke propadne.
Dakle, koja politika je onda najbolje rešenje? Ona koja bi normalizovala kamatne stope i omogućila restrukturiranje ogromnih dugova od neizbežnih bolnih posledica koje bi to prouzrokovalo. Loša strana bi bila duboka i gadna recesija jer je prezaduženim i slabim igračima dozvoljen neuspeh. Dobra strana bi bila faza snažnog rasta koja bi usledila, jer bi kapital bio adekvatno alociran – a ne nepravedno ka bilo kom dužniku koji jedva opstaje ovom ludom svetu nultih ili negativnih kamatnih stopa. Ali ovo rešenje je politički najnepoželjnije, pa i najmanje verovatan scenario.
Verovatnije je da ćemo u jednom trenutku imati spektakularnu eksploziju na tržištima kapitala koja će staviti centralne banke u vruću stolicu. U tom trenutku, političari širom sveta će preuzeti vlast od centralnih banaka i bićemo svedoci ogromnog fiskalnog podsticaja, sa takozvanim „novcem iz helikoptera“ (učtiv izraz je otvoreno monetarno finansiranje) gde se novac štampa da bi stimulisao tražnju uz nove javne radove i druge projekte koje finansira država. Takav projekat će verovatno biti viđen najre pod Abeom u Japanu. Budite u toku. Inflacija se neće vratiti u okruženju negativnih stopa i kvantitativnog popuštanja. Ali će se vratiti sa osvetom jednom kada postojeća paradigma ne uspe i pređemo na novac iz helikoptera.
Džon Dž. Hardi, direktor FX Strategy sektora Saxo banke