Berzanski izgledi: Dokle smo stigli i kuda dalje?

Sumrak kapitalizma očekivan od strane sve brojnijih protivnika tržišta očito ostaće misaona imenica i tokom ove svetske krize dok je berza kao njegov glavni reprezent, u prvoj polovini godine, pokazala neočekivanu otpornost i iznenadni oporavak. Za domaće ulagače glavno pitanje je mesto ovdašnjeg tržišta u svemu tome i mogućnost izvlačenja kakve pouke iz polugodišnjeg perioda iza nas.

Pesimizam kojim je otpočela berzanska godina teško da je ostavljao bilo kakva nadanja svakom racionalnom berzanskom igraču. Zahuktavanje negativnih makroekonomskih kretanja, objave sve lošijih rezultata poslovanja korporacija kao i dalje pogoršavanje ambijenta poslovanja činili su globalnu sliku tržišta kapitala nimalo ružičastom. Iako je panika kao obrazac ponašanja investitora postepeno iščezavala sa udaljavanjem od septembra 2008, još uvek je bilo dosta ulagača koji su teško mirili sa činjenicom da i dalje glavninu ušteđevine drže u vlasničkim hartijama.

I kao što to obično biva, preokret trenda stigao je onda kada je većina ulagača najmanje verovala u bilo kakav oporavak tržišta. Usporavanje pogoršanja pojedinih ključnih ekonomskih pokazatelja u vodećoj svetskoj privredi, kao i par optimističkih objava očekivanih rezultata vodećih svetskih korporacija, signalizirali su ulagačima da ipak nije sve tako crno niti su natprosečni diskonti u vrednovanju kompanija opravdani. Indeksi najrazvijenih svetskih berzi, kao po komandi, oporavili su se u periodu mart-april u proseku 20-30 procenata dok su njihovi pandani u zemljama u razvoju beležili stope rasta, u pojedinim slučajevima i dvostruko brže. Naravno, preokret trenda tržišta privukao je znatan broj investitora te je jagma za akcijama na višim nivoima znatno prevazilazila intenzitet tražnje koji je postojao na ranije uspostavljenim minimumima.

Uzlazni trend ipak nije mogao biti dugoročniji, niti je snažan intenzitet mogao potvrditi svoju čvrstinu i postojanost. Još uvek nedovoljno oporavljena ekonomije nastavile su obelodanjivati promenljive ključne ekonomske parametre, dok je i najmanje usporavanje pozitivnog trenda tržišta bilo signal za dobitonosne prodaje kupljenih hartija u bliskoj prošlosti. Tako su prvi vreli meseci i ulazak u teoretski najusporeniji deo berzanske godine bili uvod u slabiju portfeljnu aktivnost i postepeno slamanje rastućeg trenda tržišta. Snažan zamah ulagača ostao je tako deo bliske prošlosti ali su plusevi većine svetskih tržišta, uprkos novoj korekciji, ostali dobrano iznad ovogodišnjih minimuma.

Glavne karakteristike ovdašnjeg berzanskog tržišta nisu mnogo odudarale od svetskih prilika, korigovane naravno za specifičnosti domaćeg berzanskog poslovanja. I ovdašnji ulagači uspeli su da preokrenu trend tržišta, istina sa jednomesečnim zakašnjenjem u odnosu na vodeće svetske berze. Ipak, likvidnost domaćeg tržišta, uprkos povećanom broju ulagača i svojstveno tome transakcija, ostala je prilično slaba te su mnoge akcije zabeležile dvocifrene stope rasta sa minornim prometima. Stoga, održivost furioznog rasta ostala je prilično upitna još u vreme njegovog trajanja pa je sleganje tržišta bila logična posledica. Prva dva kvartala, obeležio je i nastavak preuzimanja domaćih kompanija i njihovo postepeno delistiranje sa berzanskog tržišta čime je produbljeno njegovo postepeno i tiho odumiranje. S druge strane, prvih pola godine doneli su ubrzano pogoršanje domaćeg poslovnog ambijenta na koji nisu ostale imune ni kompanije organizovane u korporativnoj formi.

Preokret na domaćem tržištu kapitala nastao je nakon nepune dve godine iscrpljujućeg silaznog trenda koji je usijane akcije iz maja 2007. godine spustio na desetak procenata njihove tadašnje vrednosti. Obezglavljeni investitori spoznali su u ovom periodu gotovo sve vrste rizika koje ulaganje u vlasničke hartije sa sobom nosi te su iskusili posledice političkog, kursnog, institucionalnog ali i rizika poslovanja samih kompanija. Apsolutni minimum tržišta postignut je 11. marta tekuće godine kada je reperni indeks Belex 15 zabeležio vrednost od 347 poena što je skoro 90 odsto niže od vrhunca ostvarenog 22 meseca ranije. Preokret se desio nedugo kasnije kada je akumulirani pesimizam dostigao svoj vrhunac dok je par velikih transakcija gde su na strani kupovine bili strani fondovi uneo nadu ulagačima u mogućnost promene sentimenta. Za nepuna dva meseca, indeks Belex 15 dobrano je preskočio nivo od 600 poena isplivavši u pozitivnu teritoriju mereno od početka godine.

Snažan rast tržišta, izuzimajući nekoliko inicijalnih transakcija kao što je bila kupovina akcija Komercijalne banke od američkog Morgan Stanley-a, propraćen je nevelikim prometima što je uvek pouzdan signal da njegova postojanost ne može biti dugoročnija. Prosečan dnevni promet u tekućoj godini bio je tek nešto veći od 77 miliona dinara, a kada se ne bi uzele u obzir velike transakcije akcijama NLB Banke i konsolidacija vlasništva Sojaproteina od strane povezanih lica, ova statistika bi bila kudikamo poražavajuća. Ovakav skroman promet na tržištu svakako nije dovoljan za potvrdu repernosti ostvarenih cena, dok o pokrivanju troškova samih berzanskih posrednika teško da uopšte može biti govora.

I dok je redovan promet na Beogradskoj berzi bio više nego tanak, većinski vlasnici pojedinih kompanija iskoristili su takvu priliku za krajnje konsolidovanje vlasništva. Tako je francuska multinacionalka „Tarkett“ putem ponude za preuzimanje postala apsolutni vlasnik „Sintelona“ u transakciji u kojoj je vrednost deponovanih naloga bila veća nego celokupan promet u prvoj polovini godine. Sličan scenario, istina sa manjim prometima biće ostvaren i u Apatinskoj pivari, NLB Banci, dok je ranije „Hemofarm“ postao jedini vlasnik šabačke „Zorka pharme“. Premda je put za stvaranje kvalitetnog berzanskog tržišta satkan od mera među kojima je i pročišćenje trenutno glomaznog tržišta akcija, očito da trenutno sa berze odlaze pretežno najkvalitetnije kompanije. Bez uspostavljanja suprotnog smera, veoma lako se može osporiti teza o bilo kakvoj budućnosti samog tržišta kapitala.

A kakva će biti njegovi kratkoročni izgledi u velikoj meri će zavisiti i od poslovnih rezultata kompanija u godini koja će u proseku biti najteža od početka tranzicionog perioda. I dok je poslednji kvartal 2008. godine samo nagovestio iskušenja sa kojim će se domaće kompanije suočavati, nakon prva dva kvartala tekuće sasvim je izvesno da će se mnoga preduzeća teško nositi u ovoj bici. Blokade poslovnih računa postale su uobičajena slika u funkcionisanju akcionarskih društava, dok su pojedine kompanije koje imaju zadovoljavajući nivo transparentnosti objavljivale i kvartalne negativne rezultate. Nivo naplate plasmana, bilo da su u pitanju roba ili usluge, odavno je prešao u alarmantno područje te je likvidnost postala glavni problem i najjačih uzdanica ovdašnjeg tržišta. Očito da će doći do velikog „mešanja karata“ kada su u pitanju bilansi kompanija za 2009. godinu te će samo one firme koje se uspeju izboriti sa krizom poneti epitet dobrih investicionih alternativa uprkos trenutnom generalnom diskontu na tržištu.

I dok će stanje domaće ekonomije svakako dosta uticati na berzanski učinak u drugoj polovini godine, teško se oteti utisku da će presudan značaj imati globalna scena. Eventualne jasnije naznake oporavka globalne privrede značile bi svakako čvršći uzlet razvijenih tržišta, dok bi produbljivanje krize vodilo odlaganju starta porfeljnih ulagača za neko kasnije vreme. Između ova dva ekstrema kretaće se i domaće tržište kapitala, sa još uvek nejakim domaćim učesnicima i slabom institucionalnom infrastrukturom koji bi mogli ublažiti zavisnost od eksternih faktora.
Domaća berzanska scena

Nenad Gujaničić
broj 57/58, jul/avgust 2009.