Odobravanje koncesije Aerodroma „Nikola Tesla“ donelo je 16. aprila akcionarima ove kompanije 52,9 milijardi dinara, što je rekordna dividenda u domaćoj korporativnoj istoriji. Od najave sprovođenja koncesije, uključujući i rast cene akcija, akcionari su duplirali vrednost svoje imovine, no sada ključno pitanje ostaje može li se ovaj trend, i u kojoj meri, nastaviti?
Kada je krajem 2016. godine prilično iznenada i munjevito izmenjena aktuelna regulativa i omogućeno davanje aerodroma u koncesiju, bilo je već tada izvesno da je sudbina Aerodroma „Nikola Tesla“ u potpunosti određena. Zašto baš koncesija, a ne možda njegova dokapitalizacija, uvođenje manjinskog strateškog ili finansijskog partnera, profesionalnog menadžmenta, status kvo ili nešto sasvim drugo, nikada neće biti jasno s obzirom da je izostala javna rasprava po ovom pitanju.
Više puta spominjana teza državnih zvaničnika i menadžmenta kompanije da se Aerodrom samostalno razvija i da investicije finansira iz sopstvenih izvora, te njegova visoka profitabilnost, bili su u oštroj suprotnosti sa potrebom davanja kompanije u koncesiju, za šta očito nije bilo političkih prepreka, što je u duboko etatizovanoj privredi ključni sastojak za sprovođenje ovakvih odluka. I zaista, veoma brzo, februara 2017. godine raspisan je tender koji je pobudio veliku pažnju međunarodne investicione javnosti, s obzirom da je Aerodrom „Nikola Tesla“ po broju putnika najveća kompanija u ovoj branši na teritoriji bivše zajedničke države.
Ključna karakteristika tenderskog postupka, gotovo od samog početka, a naročito nakon njegovog okončanja i potpisivanja ugovora, bila je izuzetna netransparentnost, a to nije ublažila ni činjenica da kompanija posluje u korporativnoj organizacionoj formi i da su njene akcije listirane na Beogradskoj berzi. Štaviše, manjinski akcionari ove kompanije tokom trajanja tenderskog postupka bili su ukraćeni za najosnovnije informacije, poput pitanja raspodele prihoda od koncesionih naknada, prava na raspolaganje imovine velike vrednosti, a o eventualnoj raspravi o potrebi davanja kompanije u koncesiju da ne govorimo. Istini za volju, skupština akcionara kompanije je u leto 2018. godine, post festum, donela odluku o davanju kompanije u koncesiju, nakon što je u martu iste godine potpisan ugovor sa izabranim koncesionarom, francuskom kompanijom VINCI. Manjinski akcionari imali su na ovoj sednici pravo da iskažu neslaganje u vezi sa ovom odlukom i posledično pravo na otkup akcija od strane kompanije.
Ova mrvica naklonosti većinskog vlasnika prema manjinskim akcionarima, gle čuda, došla je nakon izmene regulative, kojom je ukinuta dotadašnja korporativna praksa da se pored tržišne i knjigovodstvene vrednosti akcije u obzir za otkup uzima i njihova procenjena vrednost. Time su perfidno dezavuisana osnovna prava manjinskih akcionara i ponuđen im je otkup akcija po ceni koja je u tom momentu bila bliska vrednosti na tržištu. I dok se ova odluka mogla podvesti pod uobičajeni diskurs u ovdašnjem akcionarstvu, gde mali akcionari nikada nisu mogli da se izbore za isti rang sa većinskim vlasnikom (bilo da je u pitanju država, inostrana korporacija ili domaći kapitalista), šta reći tek za dostupnost osnovnih informacija o koncesiji?
Manjinski akcionari, koji su na skupštini formalno imali pravo da se izjasne po pitanju koncesije, nisu imali mogućnost uvida u koncesioni ugovor, niti su postavljene prepreke za ostvarivanje tog prava mogli da preskoče mesecima nakon donošenja ove odluke. Iako su u više navrata predstavnici najviših organa izvršne vlasti, pa i menadžmenta kompanije, najavljivali objavu ugovora o koncesiji, to se nije desilo ni četiri meseca nakon njenog zvaničnog početka, krajem decembra prošle godine.
Akcionari na minskom polju
Više od godinu dana nakon potpisivanja ugovora o koncesiji, široj javnosti i manjinskim akcionarima kompanije dostupni su tek šturi delovi ugovora o koncesiji. Objavljeni deo finansijskih obaveza koncesionara (inicijalna koncesiona naknada od 501 milion evra, godišnje koncesione naknade u rasponu 4,3-16 miliona evra i investicije od 732 miliona evra), koje izgledaju prilično izdašno, samo potvrđuju skepsu investitora da se u ugovoru nalaze i delovi koji uslovljavaju ove isplate, kao i nikada spomenute obaveze države tokom 25-ogodišnjeg trajanja koncesije.
I u daljoj prošlosti manjinski akcionari Aerodroma „Nikola Tesla“ bili su kolateralna šteta odluka većinskog vlasnika, koje su bile pokrivene velom tajne. Tako kompanija nekoliko godina u nizu nije naplaćivala aerodromske takse Er Srbiji, na osnovu nikada objavljenog ugovora sa Etihadom, što je za posledicu donelo visoke otpise u bilansima i slabije krajnje rezultate. Istini za volju, manjinski akcionari Aerodroma imali su i korist od vladine neograničene podrške projektu Er Srbija, kada su sredstvima poreskih obveznika vraćeni stari dugovi Jata koje je, pak, Aerodrom knjižio kao vanredne prihode.
Sve u svemu, akcije ove kompanije, kotirane na Beogradskoj berzi od 2011. godine, predstavljale su sve vreme svojevrsnu „crnu kutiju“, čiji je sadržaj sa strane bilo teško odgonetnuti, čak i uz sagledavanje ključnih političkih trendova koji su bili glavni činioci za određivanje sudbine Aerodroma „Nikola Tesla“.
Maglovita budućnost za manjinske akcionare
Uzevši u obzir sve navedeno, racionalan investitor teško je makar bez blage nelagode mogao biti dugoročni akcionar ove kompanije, što se, pak, ne bi moglo reći sa aspekta ostvarenih prinosa, posebno u poslednje dve godine. Akcije Aerodroma „Nikola Tesla“, uključujući i ovogodišnju izdašnu dividendu, koja je pre svega posledica uplate inicijalne koncesione naknade krajem decembra prošle godine, donele su akcionarima zaradu veću od 100 procenata, dobrano nadmašivši u ovom periodu kako domaće, tako i svetske berzanske indekse.
Aktuelna cena akcija (trenutno u rasponu 800-850 dinara) značajno je niža u odnosu na prošlogodišnje nivoe, ali ovu sliku treba sagledati u svetlu isplate bruto dividende od 1.530 dinara po akciji (neto iznos za fizička lica od 1.300 dinara po akciji). Korigovana vrednost akcija za ovaj iznos dvadesetak procenata je iznad najviše prošlogodišnje cene, te se faktički ove hartije trenutno nalaze na rekordno visokim nivoima. Treba reći da je ova vanredno visoka dividenda (Aerodrom je iz redovnih profita isplaćivao oko 50 dinara po akciji godišnje) jednokratne prirode i bilo je logično da cena akcije zabeleži strmoglavi pad nakon isteka preseka za njeno dobijanje (31. decembar prošle godine). No ključno pitanje ostaje šta će biti sa akcijama u budućnosti i koji su to faktori koji će određivati njihovo buduće kretanje?
Samim davanjem imovine kompanije u koncesiju, Aerodrom „Nikola Tesla“ je postao firma „školjka“, čija će osnovna delatnost biti kontrola koncesionog postupka. Kako je iz kompanije najavljivano, na ovom poslu će raditi 40-50 zaposlenih, dok će glavni izvor prihoda kompanije biti ugovorom definisane godišnje koncesione naknade. Kada se one umanje za operativne troškove poslovanja kompanije, ostvareni profit na godišnjem nivou će verovatno biti deljen akcionarima putem dividende. No, iznosi kojima se vlasnici akcija mogu nadati, makar u prvom periodu trajanja koncesije, biće više nego minorni, u najboljem slučaju desetak dinara po akciji.
Svakako ne treba isključiti mogućnost da dividendni uopšte i ne bude, pre svega jer akcionarima, pa i široj javnosti, nisu stavljeni na uvid detalji ugovora koji verovatno imaju i neka ograničenja kada je u pitanju naplata godišnjih koncesionih naknada. O eventualnim rizicima na strani visokih troškova kompanije, u zemlji koja se još nije udaljila od pošasti partijske privrede izlišno je govoriti.
Ako se ovako sagleda situacija, može se komotno reći da su akcije kompanije trenutno na prilično visokom nivou, s obzirom na očekivani dividendni prinos u srednjoročnom periodu ne veći od 1-2 odsto. Dugoročno posmatrano, na cenu akcija će uticati i uspeh koncesionog postupka s obzirom da će nakon 25 godina imovina biti vraćena akcionarima Aerodroma „Nikola Tesla“, koji od tog momenta s njom mogu raditi šta im je volja (istina, država će ponovo voditi glavnu reč).
Ako je verovati očekivanjima koncesionara, za 25 godina kroz vrata Aerodroma trebalo bi da prođe 15 miliona putnika godišnje (5,6 miliona prošle godine), što bi višestruko podiglo vrednost kompanije. No, posmatrajući mnogo kraći istorijat njenog listiranja na Beogradskoj berzi nego što je dužina koncesionog postupka, jedino što se sa sigurnošću može tvrditi to je da će manjinske akcionare tokom koncesije pratiti gomila nepredviđenih okolnosti. Mnoge od njih pokušaće da osujete nastojanje akcionara da ostvare svoj osnovni cilj – uvećanje vrednosti imovine.
Tekst je prvobitno objavljen u majskom broju #161 časopisa „Biznis & Finansije“
Nenad Gujaničić